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              我的投資框架(2022年版)

              “我的投資基本框架”(2022年版)是在2021年版、2013年版、2015年版、2017年版基礎上進化而來?;咎卣魇鞘€字“白馬龍頭、低估分散、長持守息、股債平衡”。最終配置效果大致相當于一個“迷你紅利指數基金”。紅利指數基金是被動的,這個模式的底層邏輯主動的,當然只要稍加調整也以當作被動模式使用。

              首先聲明,貼出文章只是為了記錄個人投資反思使用,歡迎高手的指點,以文會友,但不構成對他人的投資建議。我的地盤我做主,輕率的乃至帶有攻擊性的評論,我可能會懟回去,甚至任性拉黑您。

              第一,這個投資框架的定位。這個投資框架適合業余小散,尤其是有點證券投資知識,又不想買股票指數基金,但想鍛煉自己投資能力,企圖適當超越指數基金的投資者。實際上,我這些年的操作也是超越對標指數的,諸如滬深300指數。如果是剛進入證券市場的小散,建議直接遵守祖師爺格雷厄姆的建議,定投滬深300ETF即可,理由嘛,三言兩語說不清楚,反正是忠言。

              第二,這個投資框架的理念。本人受過邏輯學和哲學的專業訓練,拿過邏輯學博士學位,長于邏輯思維和抽象思考?;纠砟钣形鍌€,(1)風險理念。風險是可以控制的,一般人認為炒股風險很大,其實炒股風險可以控制在掌控范圍之內。這個投資框架是靠“邏輯”炒股,不以選股取勝,規避個股投資失敗的風險,靠組合和體系立足,希望在概率上杜絕犯大錯的可能性。(2)底線思維。先生存再求發展,盈利預期是孫子兵法的“先勝而后求戰”,先活下來再求發展,其實“慢就是快”;(3)認知理念。人最大的無知是不知道自己無知。接受蘇格拉底的“我自知我無知”,有所為有所不為,讓自己配得上所得;(4)股票分析理念。接受網友“微光破曉”兄的“低估、分散、不深研”。當下自己難以做到確定性很高的個股分析,只能是“泛泛”了解一個股票;(5)博弈理念?!叭硕嗟牡胤讲灰ァ?,并且相信“物極必反,否極泰來”的空隙,這個空隙是人性、時間差異帶來的。相反,人少的地方機會可能會多一些,但安全感相對不足,恐懼心理會多一些,這是代價。上述五點,依據個人的特征不同而不同,不一定適合其他人,但適合自己,蘿卜韭菜各有所愛而已。

              第三,這個框架的改進之處。首先,相對于2021版,這是受雪球“高股息之家” 兄臺的啟發,他的“四進三出”啟發了我。我這個框架這幾年一直沒有很好解決的“精準賣出”問題,經過這個兄臺的啟發,我這個模式關于“賣出”環節的短板補上了。俗話說,會賣的師傅,會買的是徒弟。我現在“買入”的環節把握還不錯,只是賣出的節點把握不好。因而,這個新的修正框架將用股息模式作為買賣進出的核心依據?!案吖上⒅摇毙峙_的“四進三出”模式,原意是4%的股息率買進,3%的股息率賣出,這個中間的股價差價有33%(詳細闡釋見后面“持股守息”環節)。以此輪動,實現低估高息模式的長期復利。其次,相對于2017年版,第一,加入了成長性考慮,沒有成長的股票一定要高股息作為補償。邏輯上依據是:一倍市凈率買入,長期持有,獲得理論收益就是ROE(凈資產收益率),但實際上階段性持有收益是:股息+利潤增長率,如果市場給力,再加上估值提升收益,可以實現“三擊”,即股息收益+估值回歸收益+盈利增長收益。第二,適當加入定性考慮,鑒于自己沒有獨立研究能力,只能做公認的白馬+龍頭,化解無知風險,充分利用雪球、股吧等平臺大家分享的資訊,再做出自己獨立的判斷。

              如下開始詳細闡述這十二個字,即“白馬龍頭、低估分散、長持守息、股債平衡”。如果只想了解大概,可以只看主要條目,“說明”部分可以不看。

              一、白馬龍頭。(目的:規避認知短板)

              白馬的選取其實不難,稍微在股市里浸淫一段時間,都能知道哪些股票是白馬龍頭。

              (一)白馬標準。建立一個約50個白馬股票池,每年要適當增減。

              說明:重點關注股吧、論壇、雪球高關注度的股票。白馬股票是基本面得到市場認可,還有就是關注度高,散戶討論熱烈,這樣可以避免因個人信息不全而導致的認知風險。

              (二)龍頭標準。在同一行業,首選龍一和龍二,哪怕貴一點也可以。

              說明:核心想法是與強者為伍。龍頭地位表明生意競爭優勢,這是通過市場篩選出來的。一般業余散戶信息獲得渠道和專業分析能力都有所不足,通常沒法全面認清公司生意模式,不如依據自由競爭市場選擇來輔助判斷。

              (三)白馬龍頭何時低估。白馬龍頭低估,要么是大熊市,要么是行業不景氣,方才會有機會。其它情況白買龍頭股票往往是很貴的,高攀不起,關于這一點必須要清醒認識到,比如前兩年的中藥、煤炭、鋼鐵、地產等基本是行業不景氣階段,這個時候要敢于逆向而行。所以很多時候,多看少動,耐心等待機會。杜絕因公司自身問題而導致的低估,很可能是價值陷阱。

              (四)排雷指標。

              1.商譽比例不能超過凈資產的10%。商譽雷是重災區。

              2.大股東質押率不能超過其總持股20%。質押股爆倉也是重災區。

              3.管理層不作為或亂作為。這個沒法量化,只能是憑個人經驗積累。

              二、低估分散。(目的:控制風險)

              (一)低估。(目的:防止買貴)

              1.核心指標。

              (1)絕對收益指標:股息率指標(權重40%)。第一,1000億以上大盤股股息率最好高于6%,500億中盤股高于5%,500億以下小盤股高于4%,不考慮市值50億以下的股票。第二,最好五年以上的不間斷分紅。第三,最好是10年內分紅融資比大于100%。

              說明:2022年版把股息率提到最重要的位置,主要來自西格爾《投資者的未來》的啟發,“股息是牛市加速器,熊市保護傘”。第一,以500億,1000億為標準,比較簡單粗暴。如果對一個公司比較熟悉的話,可以適度調整。諸如,我對長江電力5000億左右的盤子,但如果股息率高于4%,我就會建倉。但是4%的股息率是底線,這一條是絕對的。第二,要求五年以上的不間斷分紅,這條其實是驗證一個公司有沒有賺到真錢,現金流好的公司才能做到這一條。第三,長期分紅金融大于上市后融資金融,這是要杜絕邊圈錢、邊分紅的那種騷操作。

              (2)相對估值指標:即時凈資產收益率指標(權重20%)。計算公式=五年平均凈資產收益率/當前市凈率,其計算結果要大于五年國債利率的2.5倍。

              例子,比如A公司五年凈資產收益率(ROE)是15%,當下市凈率(PB)是2倍,則“即時凈資產收益率”=15%/2=7%,這意味著你買入這個股票在邏輯上的收益就是7%了。而當下五年期國債收益率的2.5倍是6.72%,意味著買股票比國債劃算。

              說明:第一,為何選取凈資產收益率?這個模式中凈資產收益率是僅次于股息率的核心指標。主要啟發來自巴菲特《巴菲特致股東的信》,長期凈資產收益率高的股票,比如ROE超過15%,是極其優秀的公司,鳳毛麟角,理應享受適當溢價。再就是來自施洛斯的凈資產標準,核心是以盈利能力為起點,落腳點在于凈資產,這是我自己想出來的標準。第二,為何是即時的呢?根據“即時凈資產收益率”計算公式=五年平均凈資產收益率/當前市凈率=均值凈利潤/凈資產*凈資產/股價=凈利潤/股價,貌似是市盈率的倒數,實際上不是,因為“均值凈利潤”是依據五年凈資產收益率得來的,凈資產收益率比當期利潤要穩定得多。也就是以凈資產收益率比價即時股價,大致可以得到一個當下買入的預期收益數,這個收益在買入的一刻,就從“邏輯”上確定了大致值。第三,為何以國債利率為錨?股票風險遠大于國債風險,因為風險補償,所以在邏輯上每筆股票買入的預期收益率要大于2.5倍國債利息才值得投入。至于取國債利息的2.5倍還是其它,依據個人預期收益率不同而變化,大致是預期越高,則倍數越大。由于國債本身的利率波動,這會影響股票市場總體估值,因而叫相對估值指標。一般而言,無風險國債利率低,股市總體估值會高,反之,股市估值就會下降。因而這是相對估值標準。

              2.參考估值指標,“三低兩高”原則(權重40%)。

              (1)低市盈率(權重10%),以平均ROE*100為參考,低于這個值20%為低估,高于20%為高估。

              例:如果一個股票五年平均ROE是15%,則15%*100=15,則給15倍市盈率是合理的。

              (2)低市凈率(權重10%),相對歷史市凈率,處于長期平均水平40%之下為低估,高于60%為高估。歷史市凈率在股票軟件里很容易可以查到。

              (3)低負債率(權重10%),有息負債(一般是去除合同負債和預收賬款,必須手動計算)少于40%安全,高于60%預警,金融股、公用事業股票除外。

              (4)高凈資產收益率,至少大于10%。因為與核心指標“即時凈資產收益”重復,這里不給權重。

              (5)盈利穩健微成長(權重10%),至少三年內營收年復合增長率大于5%。

              說明:不選凈利潤增速,是因為營收增長比凈利潤增長更加真實,凈利潤更容易被操縱,并且要去除非經常利潤。

              3.參考股價技術圖形指標。股價最好是處于近兩年底部,或長期上漲而高位中繼位置。

              說明:股價是否低位最好看月k線,并且最好是前復權模式,是這個框架中唯一的技術指標。股價處于近兩年低位,說明公司的風險或者負面消息得以充分釋放。利空的東西,需要時空雙重釋放,一要時間淡化,而要空間釋放。一兩年的大跌一般可以充分釋放利空。

              4.參考附加指標:

              (1)社?;疬M駐。

              (2)高管或公司增持自家股票。

              (3)無實質虧損歷史。會計虧損可以容忍,比如水電股由于高折舊率造成的會計虧損。

              以上數據都是明面的數據,直接在股票軟件F10即可收集到。諸如同花順,東方財富,都提供此類免費數據服務。綜合考慮上述標準,估計可以淘汰市面上90%的股票了。

              總體上,低估指標不是促進選大牛股,而是保障不踩雷少踩雷,先活下來,才有最后勝利的希望。

              (二)分散。(目的:增強容錯率)

              為何要分散?想想“不要把雞蛋放一個籃子里”的俗語,如果你是一個鐵籃子,可以放入全部雞蛋。當然,關于集中或分散的爭議,關鍵在于一個變量,即確定性。如果確定性高,全部放一個籃子里省心省力,分散反而是傻瓜;如果確定性不高,不要把所有雞蛋都放一個籃子里,集中就是傻瓜。我認為自己是小散,認知和精力有限,再加上腦袋也笨,自己分析公司很難達到必然性和確定性,為了保護自己,決定適當分散則是明智的。

              分散的原理,參見耶魯大學大衛-斯蒂文森的書籍,比如《機構投資的創新之路》,他是資本配置大師級別人物。國內私募大咖張磊先生自稱就是這個大師的弟子。

              1.股票之間的分散:

              (1)持股數最好在10-20只之間,寧缺毋濫。也就是基本每股倉位約5%,極度看好的股票倉位加倉可達10-15%。

              (2)買賣分散。每一股票,分兩批買入,分兩批賣出。

              2.股債之間的分散。(留待“股債平衡”部分再講)

              3.行業之間的分散。

              (1)每股最大倉位不超過15%。

              (2)同行業股票最大倉位不超過30%。

              4.證券、黃金和房產之間的分散;國內市場和國外市場的分散。

              說明:第一,分散的弊端。如何抓住一個牛股,由于倉位不足,會大幅度限制投資收益的飆漲。第二,分散的優勢。在看錯情況下,如果巨幅套牢,因為倉位有限,總體損失有限??傊?,不要讓某個選擇或失誤直接把人干死了。就如人生,你會把每個選擇都當成生死決策么?

              三、長持守息。(目的:提高勝算)

              (一)長持。(目的:提高確定性)

              1.立足中長線投資,不做短線。這個模式最適合三五年不動的長期資金。

              說明:長線是正和博弈,短線是零和博弈。長線是正和博弈,一是概率高,買股票就是買公司,實踐成功率大約60%,二是長線盈利來自公司盈利增長,有增量,公司盈利在邏輯上會增加股票含金量的,所以長線是正和博弈。這個模式長線持股,基本上是中線1-3年持股周期。短線是零和博弈,一是短線盈利來自對手盤,你的盈利是他人虧損的,二是短線貌似概率是50%,(實際是25%,具體原理參考概率論),除了交易費,稅費,也還是虧的。短線其實是個負和游戲,證券公司,最喜歡短線交易賬戶。

              2.持股具體時間由市場來定。股票上漲達到預定價位的時間才賣出,可能一月,可能半年,可能三五年,也可能永遠達不到。

              (二)守息。(目的:提高主動性)

              1.每年營收現金(現金流量表數據)大于每年主營營收(利潤表數據)。公司每年現金流和凈利潤大致對等,最好產生自由現金流。

              說明:這一條防止公司賺“假錢”,但是都要翻看利潤表和現金流量表手動計算和比對。

              2.“四進三出”原則。以小盤股為例,股息率大于4%買進,股息率小于3%賣出,中間階段就等分紅。如前所述,中盤股和大盤股,股息率標準適當提高,分別是6%和5%。

              3.分紅再投資。如果股價繼續在持有的標準里波動,則應該分紅再投資。這一條很重要,尤其是在熊市中,分紅的作用太大了。分紅再投資是這個框架里核心收益來源之一,參看西格爾教授《投資者的未來》。

              說明:基本面較好的股票,長期上漲是大概率的,盈利驅動嘛,這樣分紅是比較確定的,做最有把握的事情。因而,在考察估值的時候,應該是基于中長線目光,不要過分側重一兩個季度的業績。但是,排雷或者賣出的時候,當期季報又很重要,因為“風起于青萍之末”,“一葉知秋”。對一般小散而言,拿到手的分紅是最踏實的。貌似巴菲特在致股東的信里面強調的,一鳥在手,勝過十鳥在林。

              四、股債平衡。(目的:高拋低吸)

              我們想著是“高拋低吸”,但是實際操作的時候,經常是“低賣高買”。其實里面有一個很大原因是心理作用。作為一個多年老兵,我現在依然是在上漲時候更樂觀,下跌時候更悲觀。原來一直想改改這個毛病,后來妥協了,因為這是人之本能,改不了的,但可以用紀律來約束。那么,有沒有被動“高拋低吸”的機制?下面的股債平衡,就是要排除心理干擾,強制實現低買高賣。其實,債券是一個完整投資組合里面非常重要的基石。在本框架里債券有兩個作用,一個是用于防守陣容,作為后備軍,更重要的是作為倉位參照點,從而實現高拋低吸的作用。

              (一)總倉位控制“傻瓜”模式。(目的:被動高拋低吸)

              1.把總資金分成兩半,50%買股,50%買債(比如國債ETF,貨幣基金“銀華日利”)

              2.每年調整一次,賣出超過50%的那一類,買進少于50%的那一類,恢復五五分的比例。

              說明:股票總倉位和債券總倉位每年都會此消彼長,漲得多的,自然超過了50%,那么賣出一部分,倉位降到50%,從而實現被動高拋低吸。

              (二)總倉位控制的進階模式。(目的:主動高拋低吸)

              1.永不空倉,永不滿倉。牛市最少保留20%股票倉位,熊市最少保留20%的債券倉位。

              2.根據滬深300市盈率調整倉位,可一年一調,也可半年一調。

              (1)滬深300市盈率10倍以下,保持80%的股票倉位,20%的債券倉位。

              (2)滬深300市盈率10-20倍之間,保持60%的股票倉位,40%的債券倉位。

              (3)滬深300市盈率20倍以上,保持20%的股票倉位,20%的債券倉位。

              說明:以滬深300為錨,其實就是利用滬深300整體估值,來增加股債總體匹配,實現雙重高拋低吸。第一層,是“傻瓜”模式的高拋低吸;第二層是依據市場整體估值,實現牛市股票倉位逐步降低,熊市股票倉位逐步增高的效果。所有盈利模式莫過于“高拋低吸”,如果克服不了貪婪和恐懼,就給自己定紀律,強迫自己高拋低吸。

              五、買賣原則。(目的:精確買點和賣點

              一般人認為炒股就是:買什么,何時買,何時賣。他們極其簡單的認為買賣是最重要的。不考慮倉位管理,資產配置,也不考慮對人性的約束。在這個框架中其實買賣是最不重要的,這個模式包含:“買什么,何時買,買多少,何時賣,賣多少”。參考范-撒普的投資模式建構名著《通向財務自由之路》,他認為投資成功鐵三角:邏輯和心理占四成,倉位管理和資產配置占四成,股票買賣不過占兩成左右。對于這一點,我深表認同。簡言之就是成功投資=邏輯+執行紀律+倉位管理+資產配置+買賣。其中"股債平衡"是關于資產配置的,"分散買賣"是關于倉位管理的,"長持守息"是關于邏輯的。

              當然,如果能獲得確定性,股票買賣就得占成功投資模式的百分之百了。這就是聽消息炒股能獲得大多數人的青睞的原因??墒?,一般人有那么高的確定性么?絕大多數情況的真相是:你認為你是在分析公司,或者獲得的消息具有確定性,其實就是盲人摸象而已。而這一點也是炒股群體里面最大的一個公眾性的幻覺。在這個投資框架中,股票買賣放在最后,是因為這是前面十二字的“白馬龍頭、低估分散、長持守息、股債平衡”的邏輯結果。在一般人眼里,個股買賣是最重要的,因為買賣直接關系的投資結果。我們知道,好的原因才有好的結果,而前面的十二字理念是原因,具體買賣操作只是結果。好的買賣只是表象,好的模式和理念才是本質。因而,買賣重在執行和紀律,其次才是何時買賣,買賣什么的問題。

              (一)機械買賣的“傻瓜”模式。

              1.買進。小盤股股息率高于4%買進;中盤股高于5%買進;大盤股高于6%買進,每個單位倉位約5%。

              2.賣出。

              (1)小盤股股息率低于3%賣出;中盤股低于4%賣出;大盤股低于5%賣出。

              (2)基本面變壞賣出:當期財報盈利下降超過10%甚至虧損或者公司暴雷,無條件賣出。

              (3)股債總倉位平衡所致的調倉換股,參照上述“股債平衡”,也可以買進賣出。

              3.持有。

              (1)小盤股在股息率3%-4%之間持有,并且分紅再投資;中盤股在4-5%之間持有,分紅再投資;大盤股在5-6%之間持有,分紅再投資。

              (2)如果公司長期沒有達到賣出標準,就長期持有,中間的豐厚股息就是對時間損失的有效彌補。一旦股價上漲,在收獲股息的同時,還可以獲得股價差價,如果再能夠盈利增長,可以實現盈利“三擊”=股息收益+價差收益+利潤增長收益。

              通過上述規則操作,理論上可以說的25-50%以上的差價,實現滾動輪換操作。長期下來,也可以實現復利。

              (二)買賣的進階模式。

              1.首先給每個股票進行綜合評分。這是在“傻瓜”模式基礎上修正的,我以后主要會用這個模式。

              參考本文第一部分(低估分散之低估環節),兩個核心指標的權重約60%,其中股息率權重40%,凈資產收益率權重20%。其它四個參考指標權重共40%,其中營收增長權重10%,市盈率權重10%,負債率權重10%,市凈率權重10%。每一標準就三檔,高估紅區0分,合理持有區50分,低估綠區100分。最后測算每個股票綜合評分,滿分共100分。

              2.買進。高于80分買進。

              3.賣出。低于50分賣出。

              4.持有。50-100分之間持有。

              說明:進階模式主要目的是規避單個股息率指標的片面性,用“三低兩高”來確認高股息率的穩定性,保證買賣操作成功概率更大,這里面需要一點基本面分析的能力,但不需要太多。

              六、實證結果。

              本模式的收益,理論上可以獲得和滬深300指數差不多的收益。本人每年的總結文章里有相關數據,也可以見下圖。也就是說,基本上靠天吃飯,熊市少虧些,牛市能跟隨市場平均收益。但是,拉長一個周期,如果以五年為期的話,從邏輯上講,這個模式大概率是賺錢的,但這并不保證每年都賺錢。筆者自身的實踐結果:2014-2021年都是賺錢的,年復利15%以上,這些收益很多人看不上的,我相信欲速則不達,慢就是快。這幾年,總體上跑贏滬深300指數,但是2019年和2020年連續跑輸滬深300指數,2021年又跑贏滬深300約18個點。

              總的說來,這個模式經過8年實踐,相對可靠,盈利也比較穩定!關鍵是與我當前的認知水平和個性相匹配,適合自己的就是最好的。希望,未來也會有一個較好的投資結果,為自己和親人積累較好的經濟基礎。

              七、結語。

              借用一些投資前輩的的話語:長期的成功投資=底層邏輯+執行紀律+資金管理+資產配置+買賣操作。把本框架的十二字理念“白馬龍頭、低估分散、長持守息、股債平衡”與之對應,可以看到邏輯居首,在邏輯上要保證這是個大概率盈利的投資框架。

              底層邏輯:白馬龍頭+長持守息+低估。

              資金管理:分散+平衡。

              資產配置:股債。

              買賣操作:“四進三出”。這是2022版新引進的。

              執行紀律:無。任何一個投資框架,不嚴格執行都等于零。

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